西部中游公司简介
作为中游服务提供商，西部中游提供必要的能源和投入，以改善全球的生活质量。 专注于确保系统的可靠性和性能、创造可持续的成本效率、增强安全并保护环境。
Western Midstream 是一家主要有限合伙企业，在特拉华州、DJ 和粉河盆地经营石油和天然气中游资产。 该合作伙伴关系高度集中在天然气加工和运输领域。 该公司还参与液化天然气、原油和工艺水的加工和运输。
西部中游的主要是为西德克萨斯州和新墨西哥州的特拉华盆地以及科罗拉多州东北部的 DJ 盆地的客户提供服务。 其他资产和投资位于德克萨斯州南部、犹他州、怀俄明州和宾夕法尼亚州中北部。
WES 的 EBITDA 大部分来自特拉华盆地 (51%)，其次是 DJ 盆地 (32%)。 按毛利率计算，其约70%的盈利能力来自其天然气资产。 其余部分由 NGL 和原油 (20%) 以及废水处理 (10%) 产生。
西部中游从事天然气的采集、压缩、处理、加工和运输业务； 收集、稳定和运输凝析油、液化天然气 (NGL) 和原油； 为客户收集和处理采出水。 作为天然气加工商，西部中游还会根据某些合同代表为客户的代理人买卖天然气、液化天然气和凝析油。
2019 年 12 月，西部中游与西方石油公司签署了几项协议，使西部中游能够作为独立企业运营。 由于这些协议，西部中游的员工和管理团队直接受雇于西中游公司，而不是西方石油公司，从而促进对西部中游的战略计划和日常运营的独立管理控制。 此外，通过修订有限合伙协议扩大了单位持有人的投票权，并确保西方石油作为普通合伙人符合西部中游公共单位持有人的利益。
Western Midstream (WES) 在纽约证券交易所公开交易，代码为 WES。
西部中游的发展状况
2007 年 8 月 21 日，阿纳达科石油公司成立了 Western Gas Partners, LP。 2008 年 5 月，Western Gas Partners, LP 开始作为主有限合伙企业 (MLP) 在纽约证券交易所交易，股票代码为 WES。
2012 年 9 月 11 日，阿纳达科石油公司以 MLP 形式成立了 Western Gas Equity Partners, LP。 一个月后，WES 开始在纽约证券交易所交易，股票代码为 WGP，并成为 WES Operating 的公开交易普通合伙人。
通过 2019 年 2 月 28 日的简化交易，WES Operating 合并并成为 WES 的全资子公司，WES Operating 存续。 在此过程中，WES 收购了其尚未拥有的 WES Operating 剩余普通单位，但代表 WES Operating 2.0% 有限合伙人权益的普通单位除外，该普通单位由阿纳达科间接子公司保留。 交易完成后，WES 的名称从 Western Gas Equity Partners, LP 更名为 Western Midstream Partners, LP，WES Operating 的名称从 Western Gas Partners, LP 更名为 Western Midstream Operating, LP。 之前以股票代码 WES 进行交易的 WES Operating 普通单位已停止在纽约证券交易所交易，之前以股票代码 WGP 进行交易的 WES 普通单位开始以当前股票代码 WES 进行交易。
多年来，阿纳达科向 WES 贡献了各种资产和子公司所有权权益。 时至今日，这些实体仍然是 WES 组织结构的一部分。
2019年8月，西方石油公司（Oxy）收购了阿纳达科和WES。 剩下的两家公司签署了一系列协议，以实现创建独立实体的共同目标。 2019 年 12 月，WES 与西方石油公司签署了几项协议，使 WES 能够作为独立企业运营，之后成为一家独立的中游组织。 由于这些协议，公司的员工和管理团队直接受聘于西中游公司，而不是西方石油公司，从而促进对我们的战略计划和日常运营的独立管理控制。 WES 现在拥有庞大的员工基础，其总部位于德克萨斯州伍德兰兹的 Towers at the Waterway。
尽管受到 COVID-19 的影响、生产商活动低迷以及大多数员工远程工作的影响，Western Midstream 仍在 2020 年实现了公司历史上的 EBITDA 创纪录水平。
2023 年 10 月，WES 收购了 Meritage Midstream 及其在保德河盆地的资产。
本文内容
西中游最近 50% 的分销增长非常引人注目。由于增幅异常之大，这一增幅可能会引起投资者的追捧。另外该公司的财务数据显示，有足够的自由现金流来维持此次融资，但预计 2024 年将出现轻微的现金消耗。任何运营中断都可能导致公司不得不承担债务来弥补负现金流。
Western Midstream (NYSE:WES) 是在 2023 年 2 月价格为 27.17 美元/股，自此到现在投资者已经享受了 35% 的总回报率。
最近在第四季度收益中宣布的分配增加 50%吸引了很多投资者的关心。
WES 应该能够负担得起这个新的分配率，同时还为几个大型资本支出项目提供资金。 此举将使资产负债表面临限制。
通常这会引起投资者的担忧。 然而，WES 的大宗商品敞口非常小，其大部分合约要么处于或非常接近提供下行保护的最低交易量水平。 由于两个天然气加工厂正在建设中，我相信这种资产负债表压力是暂时的。
到 2025 年中期，WES 将不再全力以赴。 Mentone III 和 North Loving 天然气加工厂的运营将实现额外的自由现金流。 进一步的利润将通过减少资本支出来实现。
WES 10.3% 的分配收益率是对未来业绩的不对称押注。
西部中游现金情况
第四季度对于 WES 来说是一个值得注意的季度。 本季度天然气和液体业务的销量大幅增长。 该公司还宣布出售价值7.9亿美元的非核心资产，以减少公司债务，并在2024年底前实现3倍的杠杆率。
为了给本季度画上句号，WES 还宣布将分配增加 52%，年化率达到 3.50 美元/单位。 这对任何投资者来说都是个好消息，但如此巨大的变化确实引发了一些疑问。 也就是说，这个新利率可以长期维持吗？
从基本形式来看，大幅增加分配的决定将导致年化现金流出增加 3.67 亿美元。 2024年，该公司预计EBITDA将实现11%的中值增长。 这一增长很大程度上与 Mentone III 天然气加工厂的竣工有关，该工厂预计将在第二季度初进入商业运营。
新的分配率也将于第二季度开始，并将与 Mentone III 的运营同时进行。 2024 年全年，WES 预计将实现 EBITDA 中值 23 亿美元，资本支出预算为 7.75 亿美元。 除非公司的业绩达到所提供指导的上限，否则这种支出水平会导致全年轻微的现金消耗。
2023 年 9 月，WES 以 6.35% 的利率发行了 6 亿美元的高级票据，为收购 Meritage Midstream 提供资金。 如上文所述，该公司已出售多项非核心资产，总价值达 7.9 亿美元。 管理层在第四季度的电话会议上表示，打算利用这些收益来减少公司为收购提供资金的债务。 首席执行官 Michael Ure 详细介绍了此举背后的思考过程。
今年，您确实指出了特拉华州的 7.9 亿美元，这真正的作用是，结合 EBITDA 和 2024 年退出年度自由现金流的预期增长，它使我们能够降低大约 3 倍的杠杆水平。 这实际上更多的是考虑到 Meritage 的收购。 这是我们有效回收花在 Meritage 上的资本的一种方式，方法是出售我们的非经营权益法投资，并以更高的倍数出售，从而将杠杆率降低到我们可以达到更可持续的杠杆水平。 我们认为与企业自由现金流产生相称的薪酬分配，加上能够利用其他杠杆的能力——拉动其他杠杆，因为它与整个增长资本、并购和回购有关。
虽然这是一项对财政比较负责的举措，但很可能会导致利息支出略有增加。 所发行的票据是该公司拥有的利率最高的债务。 假设 西部中游WES 使用销售收益来赎回 2025 年优先票据（利率为 3.1%），则根据上述预测，最终结果将是额外 2500 万美元的现金消耗。
总而言之，假设业绩处于中点，西部中游WES 预计每年的现金消耗为 75-8500 万美元。 西部中游WES 账上现金为 2.73 亿美元，手头有足够的资金来应对这一小额现金外流。
西部中游WES 目前正在开发的最后一个大型项目是 North Loving 天然气加工厂。 该工厂计划于 2025 年第一季度投入运营，因此年内不会需要大量资本支出。 在第四季度的电话会议上，分析师向 Michael Ure 施压，要求他从资本支出的角度大致了解 WES 2025 年的情况。
Spiro Dounis – 花旗银行分析师
想了解一下这种新的更高支出意味着什么吗？ 听起来你们对它的可持续性和发展能力投入了很多思考。 我想在短期内，它似乎确实会消耗你的大量自由现金流，也许在未来两年左右的时间里。 但我想这其中隐含的是，现在资本支出似乎存在某种程度的自我克制，我认为我们的一些数据意味着未来几年的支出将低于 7 亿美元，以继续大幅增长这种分配 。 那么，我们是否正确地理解了这里有一个假设，即资本支出确实会在某种标准化水平上下降？
Michael Ure – WES CEO
是的，我们确实认为 2023 年和 2024 年的预期资本期相对于远期利率而言较高，其背后的真正原因是我们正在建设的两个新工厂，我们相信它们将能够维持我们预期的未来增长水平。 因此，当你展望 2025 年及以后时，根据我们当前的预期考虑所有因素，我们预计资本实际上会相对于 2023 年和 2024 年的较高水平有所减少。
我可能会向您介绍 2022 年，这对我们来说是一个增长时期，但不包括与建设新工厂相关的大量资本，作为未来可持续发展的指示性资本数额。
作为参考，西部中游WES 2022 年的资本支出为 5.38 亿美元。这意味着 2025 年的自由现金流改善了 2.37 亿美元。此外，2025 年，通过 North Loving Train I 的运营，自由现金流应该会增加。 。
WES西部中游的行动和评论给我的印象是该公司打算争取近乎中立的 FCF 立场。 随着资本支出的降低，现金的唯一其他用途就是将其发给股东或偿还债务。 该公司预计，到 2024 年底，杠杆率将降至约 3.0 倍。低于此水平似乎没有必要。
假设 2025 年资本支出减少 2 亿美元，并将这些资金转用于分配，则分配将出现 15% 的惊人增长。 假设西部中游WES 继续以 10% 的收益率交易，这意味着股价为 40.60 美元/单位。 这比今天的价格上涨了 21%。
North Loving 工厂的任何 EBITDA 增长都将增量至该值或为分配提供一些必要的安全边际。
决定分布稳定性的另一个因素是商品定价的风险。 这个领域是WES的优势。 首先，人们对天然气价格的敏感度很低，只能用难以察觉来形容。 目前天然气价格的下跌只会影响公司的 EBITDA 预测 100 万美元或 0.04%。
原油的影响较大但可控。 原油价格变化 10 美元将影响 EBITDA 3000 万美元或 1.3%。 原油近期走强，这只会有助于该公司的年终业绩。
为了限制大宗商品下跌期间潜在的下行影响，许多中游公司采用最低产量承诺（MVC）。 无论运输量如何，客户都可以享受最低价格。 这些合同涵盖了 WES 的大量运输量。
投资西部中游（WES）存在的风险
本文中详细介绍了 WES 如何将分发推向极限。 虽然这种情况只会持续约 12 个月，但它确实带来了一些近期风险。 任何运营中断，无论是设备问题还是恶劣天气都会影响现金流。
EBITDA 项目依赖 Mentone III 投入运营也有些不稳定。 新设施出现启动问题并非闻所未闻。 任何类似的事情都会导致现金消耗更高。 如果自由现金流缺口变得严重，公司可能不得不并用债务弥补差额。
最后
在本文中，探讨了 2024 年预计的财务状况。 该分析考虑了分配率增加和 EBITDA 中点预测的影响。 据透露，这样做可能会在 2024 年造成轻微的现金消耗。
根据管理层对预期资本支出的讨论，假设这种情况将在 2025 年初自行解决。North Loving 资产产生的额外自由现金流将为分配提供一些所需的安全边际。
如果管理层继续将公司推向极限，希望公司能够增加现金余额，以允许一定程度或余地解决运营问题。 随着 2024 年和 2025 年的进展，分配增长率与现金余额相比值得关注。
总体而言，WES 是中游领域一项引人注目的风险与回报投资。