诺和诺德的发展

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诺和诺德股票在每次下跌时是否值得买入,这要归功于其 2030 年 TAM 扩大至 $150B、高利润增长趋势以及不断改善的资产负债表。投资者还应该注意的是,其口服/注射糖尿病/肥胖产品线不断增长,后期候选药物的前景非常广阔。结合出色的患者依从率和提高的指导/预测,我们也要相信消费者对诺和诺德的行人可能会带来 NVO 的持续顶/底线增长和股东回报(分红收益)。

之前也有报道诺和诺德 (NVO) 股票,讨论其肥胖/糖尿病药物 Wegovy/Ozempic 预计将如何超越有史以来最畅销的药物 Humira,预计到 2030 年年销售额将达到 $38.5B 。尽管它的市盈率估值高于制药行业中位数,因为其高利润的增长趋势和新适应症的潜在应用,也有很多人将该股评级为“买入”。

在本文中,我们将讨论为什么 NVO 的投资理论仍然非常强劲,这要归功于拥有更健康的资产负债表、不断增长的管道以及迄今为止不断提高的前瞻性指引。结合表现良好的患者依从率和扩大的 2030 TAM,我们相信消费者的信任可能会为其带来持续的收入/利润增长和股东回报。

强有力的投资选择

目前,NVO 报告了 23 年第 3 季度的出色业绩,收入为 58.73B 丹麦克朗(环比增长 8.1%/同比增长 28.9%),公认会计准则每股收益为 5.00 丹麦克朗(环比增长 15.7%/同比增长 57.7%)。其自由现金流盈利能力也飙升至 35.13B 丹麦克朗(环比增长 54.8%/同比增长 67.3%),最新季度利润率为 59.8%(环比增长 18 点/同比增长 13.7%),较上一季度增长 39.7% 十二个月(连续增加 4.1 点)。NVO 最近的自由现金流利润率确实值得注意,特别是与 2019 年 31% 的利润率(同比 -0.3 个点)及直接同行相比,例如礼来公司 (LLY) 的 8.8%(连续 -13.2 个点)、辉瑞公司 (PFE) 较 LTM 增长 11.9%(连续-11.5 个点),Amgen (AMGN) 比 LTM 增长 35%(连续+0.8 个点)。

NVO 的资产负债表在最近一个季度大幅改善,净现金达到 27.67B 丹麦克朗(环比增长 62.8%/同比增长 107.4%)。其股东也表现不错,管理层持续进行股票回购,导致 4800 万股股票在长期期限内退役,即自 2019 年以来已退役 2.684 亿股。 除此之外,其 3 年股息增长率为 +16.52%,而行业中位数为 +5.81%。由于盈利增长的趋势,NVO 管理层将其 2023 年指导方针上调至收入同比增长 35% 和营业利润同比增长 43% 的中点也就不足为奇了。相比之下,2022 年第 4 季度财报电话会议中分别提出了 +16% 和 +16% 的原始同比增长。

大部分的助力归功于 NVO 强大的产品组合,特别是糖尿病/肥胖疗法:注射剂 Ozempic/Wegovy 和口服 Rybelsus(14 毫克)。这三种疗法占过去 9 个月销售额的 100.21B 丹麦克朗(同比增长 86.4%),相当于销售额的 60.2%(同比增长 18.5 个百分点),成为该制药公司的收入和利润的主要参考因素。投资者还应该注意NVO 已经在向美国 FDA 提交下一代口服索马鲁肽(50 毫克)的相关文件,到第 68 周体重减轻了 -15.1%。

大规模商业化的部分阻碍是“相对较低的生物利用度”,也称为有限的活性药物成分 [API]。 这也是该公司最近在丹麦、法国和爱尔兰进行投资,采取措施扩大制造能力的原因。与此同时,NVO 即将推出的产品线也非常令人振奋,下一代肥胖候选药物 CagriSema 在 2 期临床试验中,在治疗第 32 周时,体重较基线降低了 15.6%。该候选药物已进入 3 期临床试验,直接与 LLY(礼来公司)最近批准的 Zepbound 进行对比,后者在第 72 周时可将体重减轻 15%,在最高剂量下可减轻 20.9%。这些结果表明,NVO 的肥胖候选药物可能在更早的时间内优于 LLY(礼来公司)的 Zepbound,特别是因为 CagriSema 含有 Cagrilintide,这是一种长效胰淀素类似物,可以促进更持久的减肥。

假设如此,我们可能会看到更多的医生和患者在美国 FDA 成功批准并大规模商业化后转向 CagriSema,因为停止服用 NVO 的 Wegovy/Ozempic 和 LLY(礼来公司)的 Mounjaro 的患者称,停止服用后体重出现反弹。

虽然 CagriSema 不太可能在 2025 年底或 2026 年初之前获得批准,并且 3 期临床试验要到 2025 年 10 月才能结束,但 NVO 的长期推动力似乎在未来五年仍然强劲。这是在 1 期和 3 期临床试验中的其他 12 种糖尿病/肥胖候选药物的基础上,涉及口服和皮下注射摄入,进一步强调了管理层保持领先地位的决心,同时展示了凭借 25 年经验的市场领导地位。与此同时,NVO 很可能仍然是糖尿病/肥胖治疗市场事实上的市场领导者,Wegovy 的坚持率在 2022 年达到 40%,这是“老年人坚持率的三倍多” 损失药物。

由于其巨大的推动力,市场继续以溢价估值奖励 NVO 股票,FWD 市盈率为 40.73 倍,FWD 价格/现金流为 45.15 倍。相比之下,1 年平均值为 32.35 倍/ 28.70 倍,3 年大流行前平均值为 18.81 倍/ 18.70 倍,行业中位数为 18.96 倍/ 16.87 倍。

一方面,共识对 NVO 的前瞻性预测仍然高度乐观,预计到 2025 财年,其营收/利润扩张将达到 +22.4% 和 +27.2% 的复合年增长率。相比之下,之前的预测为+11.1%/+11.5%,而2016年至2022年的历史增长率分别为+8%/+8.5%。结合美国 FDA 令人激动的结果,以及与行为无关的 GLP-1 疗法,未来法律阻力可能很小,销售仅受供应和生产能力的限制。

结合 PFE 首席执行官对肥胖 TAM 的预测,到本世纪末将达到 $150B,复合年增长率为 +58.1%, NVO 的溢价 FWD 市盈率估值确实在一定程度上是有道理的。投资者也需要注意NVO 预计将于 2024 年 1 月 31 日报告其 FQ4’23 收益,一致估计收入为 DKK 60B(季度环比增长 2.1%/同比增长 24.9%),GAAP 每股收益为 4.45 丹麦克朗( -11% 环比/+47.8% 同比),进一步维持其增长溢价。

另一方面,假设 NVO 能够在十年内保持与 LLY(礼来)的独立竞赛是行不通的,现在有多家制药/生物技术公司已经在加速他们的减肥候选产品。例如,AMGN(安进) 有一款肥胖症候选药物 Maridebart Cafraglutide,该药物正在进行 2 期临床试验,预计将于今年获得结果。

虽然最终的临床 3 期试验和美国 FDA 批准可能需要一些时间,但管理层已经预计,与 NVO 每周一次的 Wegovy 和 LLY(礼来)每周一次的 Mounjaro 剂量相比,通过每月一次的剂量可以“更有效、更快速地减肥”。虽然 NVO 的中期前景确实很光明,但投资者也必须调整预期,如果出现任何市场份额损失或盈利预期未达预期,较高的溢价自然意味着更大的波动性。

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